上周（2025年7月7日至7月11日）“股債蹺蹺板”起效，滬指站上3500點，債市收益率整體走高。大宗商品價格也在近期明顯回升，進一步壓制債市情緒。全周來看，10年期國債收益率上漲2.2BP至1.665%。收益率短端漲幅更大，曲線趨向熊平。

　　公開市場前半周維持凈回籠操作，使得資金面邊際收斂。本周擾動因素增加，關注政府債繳款、稅期走款、1000億元MLF到期、買斷式逆回購等。從目前披露的地方債發(fā)行計劃來看，7月或是地方債發(fā)行高點，國債發(fā)行規(guī)?；蛳鄬ο陆?。在宏觀數(shù)據(jù)未發(fā)生明顯轉向、外部不確定性依舊存在的背景下，預計短期內央行或持續(xù)護航債市，供給壓力不必過度擔憂。

　　行情回顧

　　2025年7月11日，中債國債到期收益率1年期、2年期、3年期、5年期、7年期、10年期、30年期、50年期較2025年7月4日分別變動3.4BP、4.61BP、3.67BP、3.63BP、2.75BP、2.2BP、2.25BP、1.9BP。

　　具體來看，周一，央行公開市場開展2250億元凈回籠操作，資金面邊際收斂，尾盤市場關注超長期特別國債發(fā)行壓力，全天利率小幅波動，10年期國債250011收益率跌0.1BP至1.64%。周二，股市表現(xiàn)較好，利率承壓上行，250011收益率漲0.3BP至1.643%。周三，統(tǒng)計局公布6月通脹數(shù)據(jù)依然偏弱，股市表現(xiàn)強勢，上證指數(shù)挑戰(zhàn)3500點，債市繼續(xù)承壓，250011收益率漲0.2BP至1.645%。周四，上證指數(shù)續(xù)創(chuàng)年內新高，債市壓力加劇，主要利率債顯著下跌，250011收益率漲1.45BP至1.6595%。周五，股市沖高回落，債市收益率走高后有所收斂，250011收益率漲0.65BP至1.666%，全周累計上行2.5BP。

　　國債期貨震蕩下跌，周五午后觸底反彈，30年期主力合約全周下跌0.49%，10年期主力合約下跌0.26%，5年期主力合約下跌0.24%，2年期主力合約下跌0.09%。

　　中證轉債指數(shù)續(xù)創(chuàng)10年新高，全周上漲0.76%，收盤報452.27。

　　一級市場

　　上周利率債合計發(fā)行70只、6900億元，其中，國債發(fā)行4只、2932.10億元，政策性銀行債發(fā)行21只、1650億元，地方債發(fā)行45只、2317.90億元。

　　據(jù)已披露公告，本周（2025年7月14日至7月18日）利率債計劃發(fā)行69只、5001.83億元，其中，國債計劃發(fā)行4只、2130億元，政策性銀行債計劃發(fā)行5只、360億元，地方債計劃發(fā)行60只、2511.83億元。

　　本周一（7月14日）將發(fā)行2025年第四、五期超長期特別國債，期限分別為20年、30年，發(fā)行金額分別為400億元、830億元。

　　海外債市

　　因投資者擔憂通脹和供給壓力，美國國債收益率上周震蕩上行，10年期美債收益率周漲6BP至4.41%。2年期美債收益率周漲約1BP，報3.89%。30年期美債收益率走高約9BP。收益率曲線趨向熊陡。

　　美國總統(tǒng)特朗普上周表示，將從8月1日起分別對來自日本、韓國、馬來西亞、哈薩克斯坦、南非、老撾、緬甸、突尼斯、波黑、印度尼西亞、孟加拉國、塞爾維亞、柬埔寨、泰國等14個國家的進口產(chǎn)品征收25%至40%不等的關稅。

　　他還宣布，將自8月1日起對從加拿大進口的商品征收35%關稅，對從歐盟、墨西哥進口的商品分別征收30%關稅。

　　對此，加拿大總理卡尼回應稱，將加強與世界各地貿易伙伴的關系，以應對美方關稅威脅。歐洲多方對此表示強烈不滿，表示歐洲不應被美威脅嚇倒，應減少對美依賴。墨西哥方面表示將通過外交方式解決分歧，不會在國家主權問題上作出任何讓步。

　　貿易局勢變化令市場通脹預期再起。摩根大通CEO杰米·戴蒙警告稱，由于關稅政策、美國政府移民政策及財政赤字等通脹推手，美國當前面臨多重價格壓力。

　　分析師表示，在經(jīng)歷了幾個月的低通脹之后，美國消費者6月份經(jīng)歷的物價漲幅可能略有加快，原因是企業(yè)開始將與關稅相關的進口商品成本上升轉嫁給消費者。機構對經(jīng)濟學家的調查顯示，預計不包括波動較大的食品和能源成本在內的商品和服務價格將在6月上漲0.3%，達5個月來最大漲幅。

　　美國芝加哥聯(lián)儲銀行行長古爾斯比表示，美國總統(tǒng)特朗普公布的新關稅進一步擾亂了通脹前景，這使得他更難支持特朗普所要求的降息。過去幾個月，在特朗普暫停了4月份提出的高額雙邊關稅后，人們對關稅可能推高物價的擔憂已大幅緩解。然而，最新一輪關稅措施可能會引發(fā)新的通脹擔憂，這可能迫使美聯(lián)儲在獲得更明確的信息前維持觀望態(tài)度。古爾斯比表示，盡管面臨政治壓力，但他仍堅信美聯(lián)儲在利率決策方面將保持獨立性。

　　上周四公布的美聯(lián)儲6月會議紀要顯示，官員們對利率前景的分歧主要源于對關稅影響通脹的預期不同。僅少數(shù)官員支持本月降息，多數(shù)決策者仍擔心特朗普關稅政策帶來的通脹壓力。盡管特朗普要求立即大幅降息并呼吁美聯(lián)儲主席鮑威爾辭職，但會議紀要顯示，美聯(lián)儲內部對短期降息的支持有限，且有一些官員甚至認為今年無需降息。大多數(shù)美聯(lián)儲官員仍認為，美國經(jīng)濟總體穩(wěn)定，為他們在調整利率時保持耐心提供了空間。

　　公開市場

　　上周央行公開市場共開展4257億元7天期逆回購操作，周一至周五操作量分別為1065億元、690億元、755億元、900億元、847億元。當周有6522億元7天期逆回購到期，公開市場實現(xiàn)凈回籠2265億元。央行前半周延續(xù)凈回籠操作，資金面逐日收斂，DR001加權從1.31%略上抬至1.34%，R001回到1.40%附近。

　　本周央行公開市場將有4257億元逆回購到期，其中周一至周五分別到期1065億元、690億元、755億元、900億元、847億元。周二（7月15日）還將有1000億元MLF到期。

　　要聞回顧

　　·國家外匯管理局7月7日發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，截至2025年6月末，我國外匯儲備規(guī)模為33174億美元，較5月末上升322億美元，升幅為0.98%。

　　·香港證監(jiān)會行政總裁梁鳳儀7月8日在“債券通周年論壇2025”上表示，中國人民銀行和香港金管局宣布了多項債券通優(yōu)化擴容的措施，包括擴大南向通參與機構范圍，加入券商、保險公司、理財及資產(chǎn)管理公司；優(yōu)化離岸人民幣債券回購業(yè)務，允許回購期間債券再質押使用等。

　　·國家統(tǒng)計局6月9日發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，6月份，擴內需、促消費政策持續(xù)顯效，居民消費價格指數(shù)同比由上月下降轉為上漲0.1%；環(huán)比下降0.1%，降幅比上月收窄0.1個百分點；扣除食品和能源價格的核心CPI同比繼續(xù)回升，上漲0.7%。工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格指數(shù)環(huán)比下降0.4%，降幅與上月相同。

　　·財政部和澳門特別行政區(qū)政府6月9日聯(lián)合公告，中央政府將于7月16日在澳門發(fā)行60億元人民幣國債。此次發(fā)行是中央政府連續(xù)第四年在澳門發(fā)行人民幣國債。

　　·國務院辦公廳印發(fā)《關于進一步加大穩(wěn)就業(yè)政策支持力度的通知》。支持企業(yè)穩(wěn)定就業(yè)崗位。擴大穩(wěn)崗擴崗專項貸款支持范圍，深化政銀合作，優(yōu)化業(yè)務流程，進一步提升貸款便利程度。提高相關企業(yè)失業(yè)保險穩(wěn)崗返還比例，中小微企業(yè)返還比例由不超過企業(yè)及其職工上年度實際繳納失業(yè)保險費的60%最高提至不超過90%，大型企業(yè)返還比例由不超過30%最高提至不超過50%。

　　機構觀點

　　國金證券：目前本輪商品上漲仍以流動性推動下的重估為主，供給因素處于啟動初期，需求回升尚停留在預期改善階段，因而彈性仍有待觀察。這種結構決定了其對債市的實質沖擊幅度預計相對有限。不過考慮到此前債市交易擁擠度不低，疊加商品價格這種上漲的“逆風期”，市場預計暫時偏弱震蕩。

　　財通證券：雖然7月或是地方債發(fā)行高峰，但與去年情況相比，三季度地方債月度發(fā)行規(guī)?；蛳鄬Ω悠交?，且國債發(fā)行規(guī)?；蛳鄬ο陆?，后三周平均周度凈融資規(guī)?；蛟?500億元-3000億元。且當前央行態(tài)度仍未變化，仍是“不滿不溢”，在宏觀數(shù)據(jù)未發(fā)生明顯轉向、外部不確定性依舊存在的背景下，短期內央行或持續(xù)護航債市，供給壓力不必過度擔憂。

　　興業(yè)證券：看多債市方向不變，短期需要一定耐心。債市仍處于做多環(huán)境中，但做多空間受限、擾動因素增多也是客觀現(xiàn)實，這對投資者節(jié)奏把握提出了更高的要求。短期來看，穩(wěn)增長預期升溫、風險偏好抬升、資金波動加大可能構成擾動因素，長端利率突破下行需要等待更好的交易窗口。7月底-8月初可能是下一個債市做多窗口。在此之前，建議投資者堅守票息策略，倉位適當向短端和存單傾斜，逢調整左側布局。